继将蓝月亮集团（6993.HK）送上市后，高瓴又投了一家日化企业，并将迎来收获时刻。

(相关资料图)

近日，润本生物技术股份有限公司（下称“润本股份”）于上交所注册生效，即将成为“驱蚊第一股”。

与蓝月亮相似，早在2010年就开设了天猫店铺的润本股份吃到了线上电商快速发展的行业红利。近三年，其线上渠道贡献的营收比例近八成，要知道被外界诟病过度倚重线上渠道的蓝月亮线上渠道占比最高时也不过五成左右。

但相比之下，润本股份似乎并没有感受到线上平台流量变贵、逐渐难卖的“寒意”。

2020年至2022年三年间，润本股份的营收年复合增长率达到39.04%；净利年复合增长率则达到29.66%，并且相比同做驱蚊用品的朝云集团（6601.HK）仅有个位数的净利率，润本股份活得相当“滋润”，净利率超过20%。

或是这般出色的盈利能力打动了张磊，2021年，与高瓴资本同一主体的JNRY VIII 按投前估值20亿元、19.53元/股的价格入股润本股份，成为其唯一外部机构股东，持有3439万股，上市前持股比例达10%，位列第三大股东。

不过润本股份在管理上的稳定性存疑，曾经一年内连换两任财务总监，董秘在上市前也进行了变更。截至目前，润本股份的董事会由创始人赵贵钦、鲍松娟夫妇和鲍松娟的儿子林子伟组成三名非独立董事，其中创始人夫妇合计持有润本股份85.38%的股份。

高周转下的高利润率

翻开润本股份的招股书，其盈利水平让美妆公司看了沉默，日化家清企业看了会流泪。

因为无论是化妆品还是日化家清，均为受营销驱动增长的行业。尽管毛利率尚佳，但高昂的三费支出将不可避免地侵蚀利润表现。

比如蓝月亮的毛利率接近60%，但净利率仅为个位数；完美日记的母公司逸仙电商（YSG.NYSE）直到今年一季度才勉强盈利，净利率6.62%。

而在2022年，润本股份实现营收8.56亿元，同比增长47%；实现净利1.6亿元，同比增长32.7%。其净利率相比2021年的20.7%虽有下滑，但仍有18.7%。

原因有二，一方面是润本股份极度依赖线上渠道的结构导致的，2022年其线上渠道营收占比达到78.04%。公开信息显示，润本股份在天猫平台连续三年驱蚊液产品销售额排名第一。

按照完美日记等同样仰仗线上渠道的经验，尽管润本股份没有大额支出用于开拓线下渠道、承担雇佣销售人员的开支，但线上买流量推广的费用总是必不可少。

相比同类公司，润本股份这项费用控制更好。

2022年，润本股份的销售费用率为27.1%，低于朝云集团30.2%和蓝月亮33.4%，更是远低于珀莱雅（603605.SH）等美妆企业动辄40%以上的水平。润本股份在招股书中归因于“所处赛道竞争程度不及珀莱雅等公司，引流成本相较更低。”

并且由于线下渠道占比较低，润本股份雇佣的人员较少，其2022年管理费用率仅有2.95%，同期朝云集团和蓝月亮分别为11.4%和14%。

另一方面，润本股份紧抱天猫和京东的“大腿”，而不依赖经销商。其线上渠道销售以直销为主。2022年，润本股份的直销占比从57.15%进一步提升至60.32%，平台经销与平台代销则分别占比14.42%和3.31%。

直销的好处是可以在14天内确认货款，几乎不存在账期，进而扩大生产、提高周转效率。2022年，润本股份的应收帐款周转率达到446.63次，远高于同样以线上渠道为主的贝泰妮（19.38次）和珀莱雅（53.04次）。

产品结构上，润本股份表现出了更“多元化”的特质。2020年至2022年，润本股份实现主营业务从从驱蚊产品至婴童护理产品的切换。

由于每年驱蚊产品的销售旺季集中在4-6月，若想平抑季节影响，润本股份开拓更多赛道是必选。参考同样做驱蚊产品的朝云集团，就瞄准了宠物赛道。

润本股份也选了一个能赚到更多品牌溢价的赛道，只不过相比挣“毛孩子”父母的钱，润本股份盯上了婴童护理业务。

2022年，婴童护理为其贡献的营收占比首次超过驱蚊业务达到45.59%，婴童护理中的功能护理产品毛利率接近70%，这些高毛利产品销量的增加带动润本股份的整体毛利率提升1.64个百分点至61.53%。

在募资用途中，润本股份生物计划将IPO募资的3.69亿元用于黄埔工厂研发及产业化项目，该项目将主要用于个人护理类产品的产能。

另有3.44亿元用于渠道建设与品牌推广项目、0.9亿元用于信息系统升级建设项目和1亿元用于补充流动资金。

管理稳定性之忧

从股权结构来看，润本股份很稳定。实控人赵贵勤、鲍松娟夫妇合计持股85.38%，另有实控人直系亲属赵汉秋和鲍新专分别持股1.33%和0.89%。

但从管理层变动来看，润本股份却呈现了另一种现象——2020年至2021年，其高管发生频繁变更。

招股书显示，2020年5月，许迎丰担任润本股份股份的财务总监，但当年11月，财务总监兼董秘就变更为陈泽龙。吊诡的是在2021年4月，入职不满五个月的陈泽龙离职，郑涛接任董事会秘书。2021年12月，董事会秘书郑涛也离职。

除此之外，润本股份与外部股东高瓴在冲刺上市过程中存在对赌协议，并在过会前引来监管问询。

其中内容包括：若润本股份未能在18个月内上市，将自动恢复对高瓴方面持有股份的优先购买权、共同出售权、反摊薄保护等特殊股东权利的协议条款。

高瓴方面在润本股份的治理中享有多个“一票否决权”，比如董事会聘用及解聘总经理、财务负责人、董事会秘书的事项上。上述润本股份的财务总监、董秘频繁变动或与此有关。在问询函中，监管方要求润本股份说明高瓴资本的“一票否决权”对公司控制权的影响。

今年4月，在收到问询之后，其全体股东签署了《新股东协议之补充协议》，彻底终止了高瓴资本对董事会、股东大会部分决策事项的一票否决权，并不附加任何效力恢复条件。

两个月后，润本股份进一步签订《新股东协议之补充协议二》，终止了高瓴资本直接提名一名非独立董事的权利。

给治理打上“补丁”后，润本股份终于拿到了注册。