伊利股份(600887)：伊牛当先 无往不利

类别：公司 机构：申港证券股份有限公司 研究员：曹旭特/汪冰洁 日期：2022-03-03

投资摘要：

伊利领先的创新能力、对上游资源的掌控和全渠道的战略布局构成自身的护城河。分板块来看，液体乳板块为公司主要的收入来源，奶粉及奶制品板块对公司营收产生积极贡献，而健康饮品占比较小，有望成为公司重要的增长引擎。

伊利已为常温奶和低温酸奶龙头，未来新品的持续推出和渠道的深化下沉将成为提升公司市占率的主要策略：

高端白奶方面，伊利于2006 年推出高端常温白奶金典， 2020 年零售额同比增长 35.1%，市占率提升4.9pct 到达 50.6%，在对应的细分市场中位居首位。

常温酸奶方面，伊利于2014 年推出安慕希产品， 2020 年安慕希销售额突破300 亿，创下新高。

低温酸奶方面， 2019 年伊利以31.1%市占率居行业第一，其产品SKU 丰富，高端品仍存在品类扩充空间。

我们认为未来伊利在常温奶和低温酸奶领域市占率将进一步提升，在中低端市场，随着公司渠道的深化，有望开发出更多消费需求，在中高端市场，公司仍然存在挖掘细分需求、持续创新品类的空间。

伊利步入巴氏奶领域较晚，考虑到区域性乳企具有一定的先发优势，短期内伊利难以快速成长，巴氏奶板块有望在中长期维度对伊利形成贡献。

巴氏奶多以区域乳企为主，2019 年巴氏奶CR5 为36.2%，其中光明市占率最高，为12.1%。总体来看，伊利经营偏稳健，在低温领域布局较晚。

考虑到巴氏奶行业区域性特征较强，消费者培育及消费习惯转变需一定时间，短期难以对伊利业绩形成贡献。中长期看，伊利渠道建设完善，掌握较多优质奶源且营销能力强，有望快速成长为细分龙头。

伊利婴幼儿奶粉业务增速较快，其高水平的研发能力、严格的质量管控体系和超强的收购能力将助力其在2022 年市占率达到第二。

伊利婴幼儿奶粉业务高速增长。2020 年伊利以6.2%的市占率位于行业第六，但伊利婴幼儿奶粉业务高速增长，2021Q3 同比增速超30%，其中金领冠珍护增速超40%，已经成为中国市场增速第一的婴幼儿配方奶粉品牌。

伊利婴幼儿奶粉市占率持续提升。伊利奶粉业务目标是在2022 年市占率达到行业第二、2025 年市占率达到行业第一。我们认为伊利高水平的研发能力、严格的质量管控体系和超强的收购能力将助力于这一目标的实现。

龙头优势助力伊利奶酪业务高增长。伊利于 2018 年组建奶酪事业部，目前旗下已有黄油、淡奶油、儿童奶酪等产品。随着奶酪产品线不断完善，公司创新推出口味清新的成人奶酪等。我们认为公司强大的品牌力和渠道建设可以助力奶酪产品快速放量，即使在2020 年疫情期间奶酪事业部亦实现整体业绩同比大幅增长。

投资建议：预计公司21-23 年营收为1100.8/1241.4/1379.8 亿元，同比增长13.63%/12.77%/11.15%，归母净利润为84.34、99.88、114.05 亿元，同比增长19.2%/18.4%/14.2%，EPS 分别为 1.32、1.56、1.78，对应 PE 分别为 29.99、25.32、22.18。考虑到公司作为乳制品行业龙头标的，液体乳板块根基稳固，奶粉及奶制品打造第二增长曲线，综合考虑公司近两年估值中枢和基本面情况，给予公司 2022 年PE 估值 32X，对应合理价值为49.92 元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：新品销售不及预期、原奶价格上涨、食品安全、竞争加剧风险。

雅化集团(002497)公司点评报告：参股ABY公司布局非洲锂矿 保障锂资源供应

类别：公司 机构：中原证券股份有限公司 研究员：顾敏豪 日期：2022-03-03

事件：公司发布公告，公司全资子公司雅化国际拟以每股0.75 澳元的价格认购澳大利亚ABY 公司370 万股股份，占ABY 公司IPO 前总股本的3.4%。

ABY 公司锂矿储量可观。ABY 公司是一家注册在澳大利亚的电池金属公司，在苏丹和埃塞俄比亚等非洲国家拥有矿产资源。公司的核心资产主要为埃塞俄比亚的Kenticha 锂矿(持有51%股权)。Kenticha 锂矿于1990 年开始采矿，该区域具有高度矿化锂铯钽(LCT)伟晶岩，拥有已探明6740 万吨锂资源量，Li2O 平均品位1.03%，正进一步勘探开发已确定矿化的，总资源量范围在8000-11000 万吨锂资源量，折合Li2O 达100 万吨以上；南部、北部保留区的资源未来增长潜力大，整体资源规模可与澳大利亚泰利森、Wodgina 等项目伟晶岩相媲美。Kenticha 锂矿整体技术、运营团队来自原澳大利亚银河锂业，与雅化集团有着长期的良好合作，一期20 万吨/年(折合成Li2CO3 当量3 万吨/年)产线的锂精矿将在2023 年2 季度开始交付，预计矿山寿命超过18 年。

强化上游与锂矿企业合作，保障公司锂矿供应。根据协议，ABY公司开发埃塞俄比亚南部奥罗米亚州的肯蒂查项目，向雅化国际销售和交付锂精矿产品。ABY 公司每12 个月度合同年提供不低于12 万吨锂精矿。本次股权认购，有助于公司锁定肯蒂查项目的锂精矿包销权，为公司锂产业发展提供充足的锂资源保障。目前公司锂矿资源多点布局，一方面与银河资源和澳大利亚Core 公司签订包销协议保障目前锂精矿的供应；参股的李家沟锂矿则预计今年投产，公司拥有优先购买权；此外与澳大利亚东部矿业合作开发Trigg Hill 锂矿项目。多渠道布局的锂矿资源能够为公司锂电材料生产提供充足的原材料。

民爆与锂业双轮驱动，公司业绩增长可期。公司目前拥有4.3 万吨锂制品产能，2021 年开始建设的定增项目包括5 万吨电子级氢氧化锂、1.1 万吨氯化锂及其他制品，未来公司锂制品产能有望超过10 万吨。2021 年以来，受益于新能源赛道的高景气，碳酸锂和氢氧化锂价格大幅上行，推动公司业绩的大幅增长。根据公司一季度业绩预告，一季度预计实现净利润9-12 亿元，同比增长1053.67-1438.22%，环比增长208-310.6%。公司的民爆业务则总体保持稳健，随着我国电子雷管的全面推进，未来亦有望实现较好发展，构筑公司业绩增长的另一极。

盈利预测与投资建议：预计公司2021、2022 年EPS 为0.80 元和 3.19 元，以3 月1 日收盘价35.08 元计算，PE 分别为43.75 倍和11.01 倍，给予公司 “增持”的投资评级。

风险提示：产品价格大幅下跌、新项目进展低于预期

浙江美大(002677)：成本管控能力优异 营收业绩稳增长

类别：公司 机构：华泰证券股份有限公司 研究员：林寰宇/周衍峰/王森泉 日期：2022-03-03

成本管控能力优异，营收业绩稳增长，维持买入公司披露2021 年业绩快报，公司全年营收21.68 亿元，同比+22.41%；归母净利6.69 亿元，同比+23.04%。成本管控能力优异，全年营收、业绩均稳健增长。鉴于原材料价格高位持续震荡，我们调整盈利预测，公司2021-2023 年EPS 分别为1.03、1.24 和1.38 元(前值：1.07/1.25/1.39 元)。

根据Wind 一致预期，截至2022/3/1，可比公司2022 年平均PE 为20.95x。

公司渠道多元化稳步推进，享受行业红利，给予公司2022 年21xPE，对应目标价26.04 元(前值23.54 元)，维持“买入”评级。

春节提前影响产销节奏，长期成长逻辑不变

2021 年营收同比+22.41%，其中21Q4 营收同比+6.70%，主要系春节提前影响产销节奏。此外，面对2021 年原材料价格的持续上涨，岁末年初公司加快推新，以转嫁部分成本压力。新老产品的切换对经销商的销售节奏也造成一定扰动。但根据奥维云网的监测，2021 年集成灶市场规模256 亿元，同比+41%；零售量304 万台，同比+28%，实现量价齐升。而同期传统厨电(烟灶消)表现一般，零售额、量同比增长2%和-9%。我们认为，集成灶渗透率提升的逻辑不变，终端动销仍向好，且优于传统烟灶。在头部企业品牌营销的共同推动下，2022 年集成灶仍将延续稳增长的态势。

加强成本管控，优化产品结构，盈利能力保持韧性2021 年归母净利同比+23.04%，其中21Q4 归母净利同比+4.65%。相应地，21Q4 公司净利率34.4%，同比下降0.7pct。2021 年下半年以来，上游原材料价格涨幅明显，全行业均面临成本压力。公司增加原材料备货与优化产品结构同步推进，21Q4 净利率虽出现下滑但降幅小于同行，彰显自身较强的成本管控能力。

地产呵护政策不断加码，厨电需求有望触底回升2021 年四季度以来房企信贷政策迎来边际改善，2022 年2 月个别城市新房首付比例下调，随着更多呵护政策的加码，以及“政策底-行业底-需求底”

的传导，厨电需求将有望见底回升。同时考虑到新房销售仍处于弱势，需求修复尚需政策呵护。我们认为，未来一段时期内厨电市场将呈现“整体温和扩张，内部分化加剧”的局面。

风险提示：市场竞争加剧；原材料等价格不利波动；新品推进情况低于预期。

华铁应急(603300)：设备规模及网点数量快速增长 看好其轻资产及数字化探索

类别：公司 机构：光大证券股份有限公司 研究员：孙伟风 日期：2022-03-03

事件：

公司发布2021 年度业绩快报。报告期，公司预计实现营业收入26.5 亿元，同增74%(高于我们此前预期)；实现归母净利润4.86 亿元，同增50%(符合我们此前预期)；实现扣非归母净利润4.52 亿元，同增71%。相应，21Q4 公司实现营业收入约8.57 亿元，同增63%；归母净利润1.55 亿元，同增-6%；扣非后归母净利润1.41亿元，同增10%。

点评：

收入增长超预期，设备规模快速增长：公司2021 年收入达26.5 亿元，超出我们此前预测约15%，主要由于其高空作业平台业务规模扩张加速。我国高空作业平台保有量仍远低于北美市场，行业发展空间较大。高空作业平台是未来建筑设备领域租赁的重要流量入口，具备长期战略价值。报告期，公司设备管理规模突破4.7 万台，全国网点数量突破150 个；其中，21H2 管理设备台数新增1.7 万台，网点数量新增约50 个。经营数据显示，公司发展趋势并未受到前期负面舆论影响。我们判断，21Q4 利润同比增速放缓主要由于：1)20 年同期高基数影响(20Q4 归母净利润为1.65 亿元，20 年全年归母净利润仅为3.23 亿元)；2)高空作业平台收入贡献占比提高所致(高空作业平台的盈利能力略逊于传统周转材料租赁，如钢支撑、爬架等)；3)金融类业务(融资租赁类业务)利润贡献减少。

总资产扩张，期待轻资产模式持续推进：由于公司管理设备规模的快速增长，报告期其总资产规模达105 亿元，同增43%；净资产约为38.5 亿元，对应资产负债率约为63%，较2020 年净增约8pcts。若后续大股东定增完成，则其负债率将有一定降低。设备租赁属重资产行业，收入扩张依赖持续资本开支投入；现阶段，华铁应急正探索“轻资产”模式，以委托管理或合资联营的方式，输出其营销体系、管理体系，进而有效降低其后续资本开支压力，并降低经营杠杆风险，打开其扩张边界。2021 年，其与热联集团已有“轻资产”合作案例出炉；期待2022 年其“轻资产”模式加速发力。

引入原蚂蚁集团高管，强化轻资产及数字化布局：2021 年12 月，公司引入彭杰中先生担任公司总裁，彭杰中前期任蚂蚁科技集团有限公司共享出行事业部总经理。引入外部高管，将有效完善并优化公司治理结构，并强化在设备租赁领域的数字化解决方案。2022 年1 月，公司微信公众号显示，其与蚂蚁集团旗下蚂蚁链签署协议，正式建立全面合作伙伴关系，共建设备追踪信任体系；并且将携手蚂蚁链共同探索轻资产运行模式，实现租赁资产流转全过程的数据上链，提升资产生命周期的信息可信度，确保租赁资产交易真实性，有效提升资金/资产持有方对资产可控度，降低信任成本，提升融资融物效率，助力租赁服务企业由重资产向轻资产模式转型，有效实现资产持有方与运营方互补共进。

收购铝模板及爬架子公司少数股东股权，2022 年将完全并表：2021 年11-12 月，公司公告拟以自有及自筹资金收购浙江粤顺55%股权(收购价格1.48 亿元)，湖北仁泰49%股权(收购价格1.35 亿元)，浙江吉通49%股权(收购价格3.4 亿元)。同时，被收购方承诺将其收购款的40%-50%用于购买公司股票，并做出业绩承诺，21-23 年将分别实现净利润：浙江粤顺不低于0.23、0.28、0.33 亿元；湖北仁泰不低于0.23、0.27、0.31 亿元；浙江吉通不低于0.7、0.76、0.81 亿元。

盈利预测、估值与评级：我们坚定看好设备经营租赁领域Beta，也看好华铁应急的战略执行力及运营效率。轻资产模式及数字化战略，将提升公司中长期竞争力，并降低其资本开支压力。维持21 年-23 年盈利预测4.86 亿元、6.88 亿元及8.78 亿元。现价对应2022 年动态市盈率约为16x，维持“买入”评级。

风险提示：租金回报率不及预期，资产减值风险，渠道布局不及预期。

中国平安(601318)2021年度业绩前瞻：转型升级进行时

类别：公司 机构：华泰证券股份有限公司 研究员：李健 日期：2022-03-03

2021 年增长动能承压

中国平安2021 年经历了代理人数量大幅下滑、产品价值率收缩等压力，我们预计该公司2021 年的新业务价值增长将延续2020 年的负增长态势。展望2022 年，我们认为中国平安的新业务价值仍将持续下滑，但下滑幅度会逐季度改善，并在4Q22 收敛到个位数负增长。虽然我们估计代理人产能在2022 年逐渐提升，但可能无法覆盖代理人人数的大幅下降。中国平安有望在2023 年重获NBV 的正增长。受益于车险综合改革冲击的消退，财产险保费增长势头自4Q21 恢复，并有望持续到2022 年。考虑资产减值影响，我们预计中国平安2021/2022/2023 年的EPS 分别为人民币5.98/9.47/11.81(前值人民币6.40/9.23/11.44)。维持“买入”评级，目标价调整为港币98.0/人民币80.0(前值港币100.0/人民币84.0)。

寿险业务转型升级

我们预计2021 年中国平安NBV 下滑18.8%(2020：-35%)。我们估计公司在2021 年可能流失了近半代理人，代理人数量的剧烈减少不可避免影响了新单保费增长。我们认为平安在2022 年仍将继续清理其代理人队伍，但出清速度趋于缓和，最终稳定下来的代理人数量可能不到40 万。因此2022年的代理人数量仍有可能呈现出较大的同比下滑，同时我们认为代理人的产能提升可能不足以覆盖人数下降。我们预计2022 年NBV 下滑22%。随着代理人队伍趋于稳定，2023 年有望迎来NBV 的正增长。在我们看来，提升代理人产能，告别单纯数量扩张是寿险业重回增长轨道的必由之路。

财产险景气度较好

我们预计平安财产险2021 年综合成本率(COR)为98.0%(2020：99.1%)。车险改革一年之后，平安的车险保费自4Q21 起重回增长轨道。我们认为这一趋势会延续到2022 年，预计财产险保费在今年增长12.7%。同时，我们认为中国平安有能力保持健康的承保表现，预计2022 年COR 为97.8%。

营运利润支撑分红

受投资减值的影响，我们预计2021 年平安净利润同比下滑24%，但剔除投资波动的营运利润(OPAT)同比增长7.7%。2022 年地产面临的宏观环境有所改善，投资减值风险降低。我们预测2022 年净利润和OPAT 同比分别增长58.4%/11.6%。我们预计2021/2022/2023 年的EPS 分别为5.98/9.47/11.81。我们预计平安能够在未来两年维持稳定的基于营运利润的分红率28%，2021/2022 年DPS 分别为人民币2.30/2.56。

风险提示：寿险新单保费持续大幅下滑；财产险承保表现严重恶化；出现大额投资损失。

杭州银行(600926)：股权落定彰显信心 基本面优异助力估值提升

类别：公司 机构：中信建投证券股份有限公司 研究员：马鯤鹏/杨荣/李晨/陈翔 日期：2022-03-03

简评

1、股权交易落定，长期锁定避免了大股东层面的抛压。本次交易，澳洲联邦银行通过协议转让方式转让其持有的10%股份，避免了在二级市场直接减持带来的短期抛压。同时，杭州城投和杭州交投的股份锁定期长达5年，澳洲联邦银行转让后剩余的5.56%的股份也承诺3年内不再转让，长期锁定避免了大股东层面的抛售压力，利好长期股价趋势。

2、澳洲联邦银行减持主要因为资本压力。澳州联邦银行在去年8月公布了其史上力度最大的60亿澳元(约275亿人民币)股份回购方案，加上62亿澳元的分红方案，使得其核心一级资本充足率由1H21的13.1%大幅下降130bps 至11.8%，距离澳大利亚审慎监管局监管对澳洲四大行要求的核心一级标准10.5%仅高出1 .3pct。股份回购、分红、以及扩张带来的资本压力，使得澳州联邦银行需要通过利润留存意外的额外渠道缓解资本压力。虽然澳州联邦银行不再是杭州银行第一大股份，但其剩余的5.56%股份依然是杭州银行重要股东和境外战略投资者。

3、市价97折接手，印证杭州国资对于杭州银行未来发展极强的信心。本次转让价格以前三十个交易日股票成交均价的97%为定价基准，即13.94元/股，合计转让价款为41.37亿元。接近市价的转让价格，印证了杭H国资对于杭州银行股价和未来长期良好发展趋势的肯定。此次转让后，杭州市财政局及其一致行动人合计持股达33.55%，实际控制人和第一大股东位置更加稳定，预计表来杭州国资和杭州银行的战略合作将进一步深化，有利于杭州银行在杭州地区业务的进一步深耕和发展。

4、杭州银行基本面趋势优异，维持首推组合：本次股份协议转让，在避免股票抛压的同时印证了大股东对于长期发展的极强信心。从基本面看，杭州银行业绩加速释放的同时，存量风险出清叠加不良生成下降，基本面指标十分优质且持续向好。展望未来，杭州作为经济发达的优质区域，强劲的信贷需求和财富管理需求将驱动杭州银行未来利息收入和中收的高速培长。我们预计杭州银行2021-2023年营收增速稳定在20%左右，利润增速稳定在27%左右，维持买入评级和首推组合，目标估值1.6倍22年PB,对应目标价21.18元/股，上行空间46%。

风险提示：宏观经济大幅下滑，引发银行不良风险，

比音勒芬(002832)：高端运动时尚龙头 盈利优异增长强劲

类别：公司 机构：国泰君安证券股份有限公司 研究员：张爱宁 日期：2022-03-03

投资要点：

投资建议：目标价32.54 元，首次覆盖给予“增持”评级。公司为国内高尔夫服饰龙头，2021-2023 年EPS 预测为1.08、1.39、1.75 元，综合PE 与DCF 估值，目标价32.54 元，首次覆盖给予“增持”评级。

与众不同的观点：市场认为，公司作为高尔夫服饰细分领域龙头，当前市占率较高，业绩天花板会受到行业容量限制；我们认为，公司品牌力较强，未来有望通过系列扩张与培育新品牌，打开成长天花板。

高端运动时尚龙头，内外兼修提升品牌影响力。产品端，公司在面料上坚持“高品质、高品味、高科技和创新”的理念，满足了消费者对舒适感的需求，在版型上专门针对国人的身材特点进行设计，服装更加贴合国人身材。渠道端，公司采取全渠道扩张，截止2021H1，全国门店超过1000 家，以一二线中高端市场为主，覆盖全国核心商圈、高端百货和机场等。此外，公司通过打造故宫联名IP、赛事赞助及明星代言等多圈层营销不断提升品牌影响力。比音勒芬连续多年蝉联国内高尔夫服装市占率第一名，凭借在高尔夫领域打下的良好基础，公司于2017 年新增时尚系列产品，收获了较好的市场反馈。

进军度假旅游蓝海市场，双品牌战略增长可期。受益于国家政策指引及居民收入水平提升，中产消费群体度假需求快速增长。2018 年公司推出度假旅游服饰品牌“威尼斯狂欢节”，进军度假旅游市场，开启双品牌经营模式。对标国际轻奢服饰品牌拉夫·劳伦，我们认为聚焦小众服饰的龙头有望凭借较强的品牌力，通过品类扩张与品牌拓展打开成长天花板，实现可持续增长。

风险提示：疫情反弹导致线下销售不及预期，新品牌发展不及预期

天坛生物(600161)：再度批量获得新设浆站 静待从量变到质变

类别：公司 机构：首创证券股份有限公司 研究员：李志新 日期：2022-03-03

事件:天坛生物召开第八届董事会第十六次会议,公告贵州血制、武汉血制和上海血制获批新设共8 家单采血浆站。

再度批量获得新设浆站,尽显血制央企优势。本次共获批新建8 家单采血浆站,分别是贵州血制获批在贵州新设罗甸、黎平、凤岗和江口4 家单采血浆站,武汉血制在湖北新设阳新、洪湖2 家单采血浆站,上海血制在吉林新设榆树、农安2 家单采血浆站。公司公告再度批量获批新设单采血浆站,叠加去年在甘肃、湖北、江苏、河北等省累计获批的15 家新设浆站,14 个月已经累计获批新设共23 家浆站,远超行业其他公司新设浆站数总和;截止目前,公司浆站总数已达82 家左右(含本次新设),我们预计今年在云南等省还将有获批新设浆站,公司浆站规模将进一步扩大到90-100 家,尽显血制央企优势。在浆站地区布局上,通过本次浆站新设,实现贵州、吉林两省浆站突破,全国浆站地区分布更均衡。

产品管线逐渐丰富,吨浆利润有望逐渐提升。公司近期相继公告多个在研产品临床试验取得阶段重大进展。其中,人凝血酶原复合物、人纤维蛋白原、注射用重组人凝血因子VIII、静注人免疫球蛋白(pH4、10%)(层析法)四个产品完成III 期临床试验并取得临床试验总结报告 ,注射用重组人凝血因子VIII 国内仅绿十字、诺华诺德产品进口和神州细胞获批上市,产品价格远高于人血源凝血因子VIII,高纯高质量的层析法静丙国内尚未有同类产品上市;另外,皮下注射人免疫球蛋白 (注射液)、静注巨细胞病毒人免疫球蛋白(pH4)、静注COVID-19 人免疫球蛋白(pH4)分别进入III 期、III 期和II 期临床试验,均无同类产品在国内上市。公司三大凝血类产品管线即将补齐,多个国内独家甚至国际首家产品已经进入临床后期,产品管线逐渐丰富,吨浆利润有望逐渐提升。

我们静待从量变到质变蜕变。我们认为今明两年将是公司量变到质变的非常期,一是持续不断的批量新设浆站和老浆站深入挖潜双推动,公司年采浆量上持续提升,二是管线上逐渐丰富,多个管线产品进入临床研发后期,相继上市,将有效推动吨浆利润持续提升,规模发展和质量发展共推动公司从量变到质变蜕变。

盈利预测:参考2021 年业绩快报,我们预计2021-2023 年,公司营收分别为41.08 亿元、48.28 亿元和58.62 亿元,分别同比增19.2%、17.5%和21.4%;归母净利润分别为7.64 亿元、9.42 亿元和11.85 亿元,分别同比增19.5%、23.3%和25.9%。按昨日收盘价(27.33 元/股)对应PE(2021E)52 倍,维持“增持”评级。

风险提示:国内疫情影响采浆不及预期;在研产品获批上市时间不及预期;产品质量风险;系统风险。

老凤祥(600612)：业绩增长超预期 2021年净开店495家

类别：公司 机构：中国国际金融股份有限公司 研究员：宋文慧/郭海燕/杨润渤 日期：2022-03-03

预告2021 年归母净利润同比增长18.3%

公司发布2021 年业绩快报：收入587 亿元，同比增长13.5%；归母净利润18.8 亿元，同比增长18.3%；扣非后归母净利润15.9 亿元，同比增长5.0%。业绩超过我们预期，主因门店净增数量超预期。

关注要点

4Q21 收入、利润均实现快速增长。我们估算4Q21 收入同比增长13.4%至89 亿元，较4Q19 增长19%；归母净利润3.8 亿元，同比增长7%，较4Q19 增长56%；扣非归母净利润3.2 亿元，同比增长16%。

批发和零售业务持续增长，门店净开超预期。2021 年公司深化“双百行动”综合改革，加大市场开拓力度，持续推进渠道下沉、做精做细市场，不断提升市场覆盖面和占有率，批发和零售业务均持续增长。

门店数量方面，2021 年净开店495 家至4,945 家(含海外银楼16家)，净开店数量大幅超过2020 年报指引的新开不低于200 家的目标，带动全年收入、净利润增长均超过董事会年度目标。

春节黄金销售畅旺，关注金价上涨对黄金首饰消费的促进。据中国黄金协会，1 月31 日至2 月6 日，全国黄金消费同增13%，黄金珠宝行业销售景气度较高。受国际政治局势紧张、美国通胀加剧等因素推动，1 月底以来国际金价快速上涨，黄金首饰因其贵金属性质具备一定的投资价值，我们认为黄金首饰销售额与金价之间一般为“顺周期”

关系，黄金价格上涨或刺激黄金首饰销售。短期来看，黄金销售占比高、直营占比高的公司业绩弹性较大，一方面需求增加刺激收入增长，另一方面金价上涨、黄金库存成本与实际售价的差异也将带来毛利率提升。长期来看，头部品牌加速渠道下沉和引领行业从一口价黄金向克重转变，将促使小品牌出清、大品牌获得市场份额，市场份额向龙头集中，龙头品牌长期受益。

估值与建议

考虑公司终端门店拓展超预期，上调2021/22 年EPS预期7.1%/5.5%至3.59/3.85 元，并引入2023 年EPS预期4.34 元，当前A股股价对应12/11倍2022/23 年P/E，B股对应6.0/5.3 倍P/E，维持A/B股跑赢行业评级。估值切换至2022 年，维持A股目标价58.61 元不变，对应2022 年15 倍P/E和24%的上行空间。维持B股目标价4.00 美元不变，对应2022 年7 倍P/E和17%的上行空间。

风险

金价大幅波动，疫情反复持续，市场竞争激烈。